曾经因为工作原因，我用微信搜索关于银行的一个专业问题，找到一个小公号转载的几篇文章。我花了几天时间读完，发现内容通俗易懂，不吊书袋，对于一些概念的来龙去脉讲得很清楚；可是又不像“外行”东拼西凑的，专业问题的分析很有深度。当时我也没多想，以为货币银行学科班出身的专业人士，心血来潮写的科普文。现在回头看，我之前搜到的竟然是别人抄袭老唐的“18节课看透银行业”。这件事给我的触动是：如能坚持学习，我们这样的普通人也能深入理解一个行业。在疫情肆虐的日子里，老唐又为我们送上《巴芒演义》。这本书以巴菲特、芒格两位大师为主线，将价值投资核心思想的演化过程娓娓道来。它的妙处很多，比如：易读——文笔流畅，完全没有阅读专业书籍中译本的无力感（汉字全认识、意思全不懂）；有趣——生动个案点缀全书，初读以为是好玩，再读才知其隐藏的投资思想或大师心路历程；散而不乱——投资大师们如历史长河中不朽的星辰，在一张交织的网中实现了投资思想的交融和进化。老唐将巴菲特、芒格等大神请入凡间，一下子拉进了我们学习的距离。伟大的哲学家、数学家莱布尼茨说“自然从不飞跃”。《巴芒演义》呈现的这张网，是格雷厄姆、费雪、巴菲特、芒格等诸多大师身体力行、日积跬步织结而成，虽有各种偶然，但决非一蹴而就。在知晓价值投资的核心理念的情况下，我们要做的就是以其为指引，正确地分析企业。正如老唐在《手财2》后记中的一段话：“研究具体企业需要踏踏实实读财报，仔仔细细核数据，没有任何捷径可走，没有投机取巧的空间。”这就是“瞅地”的过程，是将理论应用于实践、将道与术相结合的过程，也是我们接下来复制价值投资思想需要花最多时间和精力的地方。巴菲特并非一生下来就天赋异禀，顺顺当当就成为投资大师，或者畅销读物中点石成金的“股神”。他的人生道路未曾发生飞跃，而是沿着正确的方向一步一步积累、前进，积跬步而至千里。小时候的巴菲特，面对大萧条带来的生活艰辛，满脑子都是如何变富。他先后尝试了各种赚钱方式，卖可乐、送报纸、经营弹球机、捡二手高尔夫球、编写赛马投注系统等。大学时期，巴菲特对投资相关课程更感兴趣。进入格雷厄姆课堂后，他像海绵一样汲取宝贵的投资知识。大学毕业时，巴菲特并未听取父辈建议去找保洁等大公司的稳定工作，而是坚定地走上投资道路。丰富的生活经历以及不断赚取的“小钱”经过时间和复利的威力，最终成为他登上价值投资殿堂、创造巨大财富的基础。巴菲特的人生进阶的过程中，对人品和信誉的珍视也是一个不容忽视的因素。在管理基金的时期，巴菲特通过努力给客户赚钱获取财富；而同时代的蔡志勇则靠出售客户的信任获取财富。最终两人在个人成就和财富上的分野，在这里埋下了伏笔。1969年，巴菲特清算基金时，拿出现金和三只估值合理的股票让投资者选择，并且坦诚的告诉他们多元零售和伯克希尔未来的价值会有长足增长。对于自己理财的投资者，向他们推荐了芒格、比尔•鲁安等靠谱的基金管理者。巴菲特、芒格对人品和信誉的珍视，在日后人生进阶过程中发挥了重要作用。比如：华尔街曾风靡恶意收购并快速出售获利的投机行为，但基于对巴菲特的信任，一些优质企业仍愿意被他收购，因为其所有者相信巴菲特会买入并持有，这也帮助巴菲特顺利实现对几家现金奶牛企业的完全收购；2007年，伯克希尔在收购马尔蒙集团时，先收购60%股权，并承诺未来6年收购剩下的股权，普利兹克家族知道，“无论混乱的金融市场会如何，我们都会说到做到”。格雷厄姆在书中旗帜鲜明地否定了华尔街流行的图表分析，并于1973年第四版《聪明的投资者》中再次提醒读者，“这种方法是荒谬的”。“破旧”之后，格雷厄姆的最大贡献在于“立新”，他“首次让证券的分析过程，变成像生物学家解剖青蛙一样，所有步骤都可重复、可验证的科学”。他提出了若干重要概念：“股票….是代表企业资产和业务的部分所有权凭证，这种凭证的价值由企业本身的内在价值确定”（买股票就是买公司），“安全边际”（最坏情况下企业内在价值高于投资者本金的差额），“市场先生”（每天对股权进行报价，有时心情愉快，有时情绪低落，行为越癫狂对价值投资者越有利）。格雷厄姆在股票投资上，坚持以较低于净营运资产2/3的价格买入烟蒂股，分散持有，依赖于企业财务报表进行判断，在价值回归后卖出，或通过控制后推动价值实现。在资产配置上，格雷厄姆强调有一定比例应投资于债券。巴菲特虽然一直珍视老师的几个重要投资理念，如安全边际理念（最终转化为以合理价格买入优质企业），但两位大师的思想为他投资思想的进化提供了重要养份。一是费雪，在格雷厄姆的道路之外发展了自己独立的投资理念：集中持有优质、成长企业的股票，持有期限超长；对股债配比嗤之以鼻。在吸收费雪思想后，巴菲特的投资思想实现了第一次大的进化，以至于他后来说，“我是85%的格雷厄姆和15%的费雪”。二是芒格，由于最初从事律师工作且自己独立做房地产等各类生意，在投资思路上完全不受固有框架的束缚。他很早就认识到，与烂人打交道，将会麻烦不断。巴菲特与芒格一见如故，芒格将巴菲特“推进了不要光买便宜货的投资方向”。巴菲特将格雷厄姆与芒格思想结合起来，接受了“以合理价格购买优质企业”，投资思想实现了第二次大的进化。如果说收购蓝筹印花还有烟蒂股投资的烙印，在依靠芒格帮助解决其诉讼问题后，利用蓝筹印花的浮存金收购喜诗糖果则是巴菲特摆脱烟蒂股投资，转向陪伴优质企业成长的重要标志。投资可口可乐则是观察巴菲特投资思想持续进化的一个经典案例。巴菲特没有在1987年股灾可口可乐股价低谷时买入，而是在1988年股价相对高位时买入。老唐替我们剖析了最接近真相的原因：可口可乐承认推出新口味产品的实验失败，重新聚集传统可口可乐。这个案例体现了价值投资的几个要点：企业有较高的净资产收益率，利润真实，维持当前盈利能力不需要大量资本投入。此外，超级品牌会形成经济商誉，构筑起又宽又深的护城河。从这个角度看，贵州茅台也有类似的特性。大家都很敬佩巴菲特、芒格眼光很准，有能力发现好企业、想出合理的交易结构。其实，以巴菲特为例，他的好眼光也是通过逐步积累和实践练就的。早在为格雷厄姆-纽曼公司工作期间，巴菲特发现盖可保险并不符合格雷厄姆选股标准，却被格雷厄姆重仓并亲自担任董事长，为此前往盖可保险总部一看究竟。在这里，他遇见了一辈子的偶像兼导师洛里默•戴维森。戴维森的早期经历除了值得谨记的“远离杠杆、不要做空”外，还向巴菲特展示了保险公司浮存金的巨大魔力，这可以说是伯克希尔帝国的萌芽。另一个令巴菲特增长见识的案例是洛克伍德巧克力公司交易，杰伊•普利兹克设计出天才的避税结构，关停部分业务，将可可豆库存用于分配和回购，节省了因库存可可豆涨价引起的潜在税收支出。2013年，巴菲特在处置华盛顿邮报的投资时，也通过将部分资产剥离用于回购对价，从而节省数亿美元的税赋支出。当然，巴菲特也是凡人，也有看错的时候，比如烟蒂股投资最大的失败伯克希尔-哈撒韦，曾经让伯克希尔流血不止的通用再保险。对于前者，巴菲特大方承认，并且通过反思摒弃烟蒂股投资。对于后者，巴菲特也许私下反思过曲线减持而放松企业甄别的恶果。巴菲特小时候经常去父亲的证券经纪公司玩，逐渐迷上了整理股价趋势图、观察涨跌趋势，试图参透其中的奥秘。11岁那年，小巴菲特以每股38美元买入3股城市设施优选股，并给姐姐多丽丝也买了3股。不过，股价快速下跌至27美元，这时他受了到来自姐姐的无形压力。几经波折，股价升至40美元时，巴菲特抛出，获利5美元。但是，在他清仓后，股价快速上涨至200美元。《巴菲特传》的作者罗杰-洛温斯坦写到，“这也给小巴菲特上了很好的一课—在股海沉浮中，投资者必须要有耐心和定力”。在传统观念及其他投资体系中，股价大幅波动构成投资风险。不过，巴菲特-芒格投资思想体系里，风险是指“一项投资在其预计的持有期内所收到的税后收入加总，是否能让投资者维持原有的购买力，并得到合理的利息回报”，股价波动并不构成风险。1996年，巴菲特致股东的信中进一步说到：“在我看来，投资专业的学生只需要学习两门课就够了，如何给公司估值和如何面对市价波动。”市场先生的情绪变化无常，股价波动无法猜测，投资者不应将精力放在股价波动上，而应聚集于企业。企业的正常生产经营、投入-产出都有一定的周期。除非生产条件或外部环境发生重大变化，企业价值不会在短期内有大的变动。正如巴菲特购买后几乎没有关注过的那块农地一样，投资者真正值得关心的是农地产出是否持续令人满意，以及农地产出再投资情况。对应企业，便是企业的持续经营收益如何，以及企业留存利润再投资回报率如何。选择优质企业，与好人为伍，往往不需做什么，只需要坐着享受优秀者努力的成果就好。我猜想，已经步入价值投资殿堂的巴菲特，或许会回忆起11岁那年买卖股票的经历。罗杰-洛温斯坦说的“耐心和定力”，似乎只谈到了“如何面对股价波动”这一层，背后还有如何选对公司并对其进行估值，心中如果没有对正确公司估值的锚，恐怕也很难真正保持“耐心和定力”。老唐在《巴芒演义》第四十二回用六个字将这两堂重要的课进行了形象概括：别瞅傻子，瞅地！老唐在《巴芒演义》中着重写了巴菲特以及其他投资大师、著名投机家的失败案例或教训，还写下自己20年前因贪小便宜心理而收假钱的糗事，至少有三层意义：在《穷查理宝典》中，芒格有一篇专门的演讲，不是教育后生如何变得成功，而是告诫大家不要去做那些让人生变得失败的事。老唐在《巴芒演义》第十四回有一段总结：“想知道人生如何得到幸福，首先研究怎么样才能变得痛苦；想知道企业如何能够做强做大，先了解企业怎么才能走向衰败；想知道如何在股市投资成功，先了解怎样会导致亏损。”老唐反思多年前沉迷技术分析、加杠杆并最终暴仓的教训，将“远离杠杆”写在书的扉页，正是在危险的路口为我们插下一块“此路不通”的指示牌。老唐自己也给了清晰的解释：“躲开越多导致失败的因素，获取成功的概率就越大。能躲开所有导致失败的因素，想不成功那纯属做梦。”老唐如实描述巴菲特的几个重要投资教训（如邓普斯特、伯克希尔-哈撒韦），甚至努力还原巴菲特当初做出投资决策时的真实思考逻辑（如为曲线减持而收购通用再保险、对可口可乐“死了也不卖”与芒格的过度乐观）。毕竟，完美的巴菲特口水文千篇一律，可以一窥其投资思想、决策逻辑的深度分析却弥足珍贵。通过这些教训，我们了解到巴菲特告别烟蒂股的原因之一是烂人和烂企业总是麻烦不断；好企业是“非卖品”这种流行的说法有其局限性，高估时仍然持有会拉低未来收报，巴菲特后来不再提“死了都不卖”正是在此基础上的进化。老唐并未像有些传记作家那样回避主人公的错误或失败之处，甚至以虚无的手法营造出伟人出生时的祥瑞气象。这样做的意义是避免像成功学一样造神，而这恰恰使得“可复制的价值投资”有现实可行性。试想一下，如果我们这些普通人读到的是一位出身于投资世家、交际于王公贵族、天赋异禀、一生开挂而绝不犯错的“榜样”，面对的是他滴水不漏、百战百胜的“投资大法”，如何去学习？恐怕只能望洋兴叹吧，更别提复制其投资理念了。老唐将巴菲特、芒格“请”下神坛，走入凡间，为我们普通人复制价值投资的正确理念、走入正道提供了一种可能性。至于具体的可复制途径，老唐写的很明确：指数基金、确定机会的套利、一揽子烟蒂模式、陪伴优质企业成长模式。确定机会的套利在洛克伍德巧克力公司上得到体现，具有偶然性，可遇不可求。一揽子烟蒂模式受法律及监管环境影响，美国法律健全、对财务造假打击力度大，法律体系倾向于保护股东利益，加之存在宗教信仰的道德约束力，更适合这种模式，如果在A股套用这种模式，则需要谨慎。剩下就是指数基金和陪伴优质企业成长模式了，前者适用于多数普通投资者，后者则需要通过大量的学习积累，掌握深度分析企业的能力。如果得以实现，后一种模式是一种长寿的投资方式。读完几遍《巴芒演义》后，合上书，静静想一下，我觉得它常读常新。作为投资理念类的书，《巴芒演义》不需要过几年就更新一个版本，但是作为希望走上投资正轨的后辈，我们有必要过一段时间就去翻一翻。理念顺了，我们可以扎牢思想的篱笆，“不瞅傻子”，避免误入歧途而浪费的宝贵时间，进而有更多精力用于广泛的阅读，深入研究“地”。
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