书房拾遗第75期
前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。
老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。
收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。
大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第75期。
曾星明：老唐，您好！在学习陕西和分众的过程中有一个疑问，陕煤您对平均利润做了80%的打折，而分众没有，这是为什么呢？
唐朝：这问题书房回复过好几次了。因为我对分众更熟，更了解。陕煤接触时间较短，估值角度更保守一些。
2022年5月28日
修行：唐老师您好！3年后腾讯估值7.2万亿，对应2400净利润，您这个估值不调整？您预测今年业绩1200左右，今年的卖点还是8万亿？券商最乐观的研报也没超过2400。
唐朝：这个可以调，但意义不大。比如我此刻调整为6.6万亿，到年底可能调整为7.2万亿，明年年中或许调整为8万亿。
但我个人推测，今年到6.6万亿人民币以上应该很难，所以卖点调不调几乎都不需要考虑卖出——当然，如果今年到6.6万亿人民币，我或许会考虑——所以，最近一年不上调就达到同样目的了。
2022年5月28日
佐渡：前景预期与股市价值
“归根究底，某股票的价值，是由发出某股票的公司在实际上可以预期的前景与利润来决定的。长线⽽⾔，购买股票的利润——股票的升值与派息——应与贷款所得的利息或其它投资的平均利润相若。
但在中、短在线，⽜群直觉的⾏为或讯息的不⾜可以使股价脱离利润预期的现实。但因为利润的预期可⼤可⼩，⽆从鉴定，所以股价究竟是偏⾼还是偏低就很难说了。⽆知是要付代价的；很不幸，台湾的⼀些股民所要付的代价并不轻微。
我们⽆从肯定，台湾股市暴跌前的⼋千七百点是否⼤⼤地偏⾼了。如果武断地衡量，我认为是偏⾼的。
两个⽉前，当台湾股市的指数达七千点时，⼀些美国朋友听到就问我，怎样可以在台湾的股票市场上「卖空」；⽽到了⼋千点时，我打电话到台湾去找朋友，想卖空，但所得的答案是，台湾不能这样做。”
——张五常《郭婉容没有错》1988-10-17
昨天读到这里。毫无疑问，张教授也是瞅地的价值投资者。
唐朝：很遗憾，如果五常教授那时候找到卖空的途径，他会收到惨痛的教训，因为7000高估，8000点严重高估，丝毫不妨碍台湾股市在一年多以后涨到12495点，大概率五常教授和他的朋友血肉横飞。
12495点是1990年2月的事情。距离五常教授文章所说的7000点卖空时间1988年8月，又暴涨了一年半。
正如巴神所说，发现高估不难，但靠做空赚钱太难。结果大概率是自己蹲在角落里幽怨地舔舐伤口，而骗子们在聚光灯下金钱美女狂欢数钱。
佐渡：哈哈，还有这样的后续。台湾指数的后续走势再次提醒我们：用margin和做空都是要看傻子脸色、听任傻子摆布的，聪明的投资者不该让自己置于那样的险地。
唐朝：你看，从经济学角度，五常教授同样写出了all cash is equal的估值大法：”长线⽽⾔，购买股票的利润——股票的升值与派息——应与贷款所得的利息或其它投资的平均利润相若。“
佐渡：是呢，我就是看到了第一段直击股票本质的表述，大有感慨，才转发过来的。第二段讲“股市高估了”的内容，不是我感慨的重点。
反而是我认为不是重点的第二段内容，引发了唐师的感慨，用这个案例又给我们讲了一段不该做空的重要性。过瘾！看到唐师手起刀落把自己的师傅杀下马来，过瘾×2。
周明芃：我们要做时间的朋友而不要做时间的炮友，很明显用杠杆、做空、短期资金去投资都是与时间做对手盘，即使偶尔对一次，最后一定会连本带利全部还回去。
2022年5月29日
呼噜娃：我从银行贷款流入股市的钱会被银行发现并处罚吗？我有一个无抵押贷款资格可以借到4%的利息，2年多，想用他来投资股票作为启动资金。
唐朝：这个不好说，你闯红灯，可能被罚，也可能不被罚，取决于运气。但不闯，是确保不会被罚的不二法门。
2022年5月30日
直呼其名：请教老唐：前几天您新增1%资金，没有投美的，是觉得标的确定性不够、自己研究不够，还是价格缺乏吸引力呢？
唐朝：因为在我眼中，此时还有更具吸引力的公司。
2022年5月30日
Mr.Lfh：《价投2》103页说，道指在1941至1969年涨幅高达736％。推动这个牛市的动力很多，但美元和黄金脱钩进入＂法币时代＂，无疑是其中不容忽视的一股重要力量。
可脱钩是1971年啊。还是应该说，金本位时代美元超发是牛市的一个重要力量？
唐朝：脱钩其实是对已经实施上无法承兑的书面确认，在此之前，实际已经脱钩了。市场反应的是这个预期。
2022年5月30日
直呼其名：请教老唐：一家公司您要研究到什么份上，（假如价格合适且有钱）您才会考虑下手呢（观察仓不算哦）？
唐朝：研究到敢下手的份上。
2022年5月30日
黄鸿志：近来重读《对陕西煤业的思考过程》，有个问题请教老唐：如何理解“这部分专项储备或许可以视为一种隐藏利润”这句话？是不是说今后有可能把用不到的一部分专项储备计入净利润？
唐朝：不是。不过，专项储备已经当做成本扣除了，但钱其实留在自己手上，不管它是否计入报表净利润数据里，都不影响企业掌控着这笔钱的事实，这个意义上视为一种隐藏。
另外，我文中也写了，对于建设的时候就是高标准的煤矿，这个强制提取的比例，很可能未来安全生产和维持简单再生产用不了这么多钱，从这个意义上也可以说是一种隐藏。
2022年5月30日
孙宏洲：请问唐师，刨旧文看你17年时都按15倍市盈率估值，为什么现在按25-30倍估，无风险利率变化的原因？
唐朝：对。
2022年5月30日
阿广：老唐，请教一个问题。新价投第139页第一行“……发现某种收益率明显高于沪深300指数基金的品种，那就换入新品种。”
比如，我们发现的新品种是腾讯控股股票，这里的“收益率”是指腾讯的盈利增长，还是市盈率，或者是腾盈利增长和市盈率的叠加效应产生的综合收益率？因为收益率是市盈率的倒数，几个概念混在一起，越想越糊涂。
唐朝：答案你写在提问里的：收益率是市盈率的倒数。
等待：请问沪深300指数的市盈率在哪里可以看到？
唐朝：万得股票APP 上有。免费的。
2022年5月31日
袁：记得江南春说过这句话：人生以服务为目的，赚钱是顺便的，是笃定的；人生以赚钱为目的，破产是顺便的，是注定的。——我想这也是老唐的信条吧！
唐朝：不是，我没有这个信条。不过，我同意他前半句话。至于后半句，不写其实更大气一点。
2022年5月31日
锚：老唐老唐，茅台镇小酒厂失火，茅台又是如何规避这个风险的呢？
唐朝：管理，多年的管理经验。
晴朗：茅台镇核心产区就只有贵州茅台一家，还是有其它酒厂？如果有其它酒厂，那其它酒厂根据贵州茅台生产的同样工艺生产茅台酒，也可不可以同样生产出飞天一样的酒质？
唐朝：有其他的。可以的，只是质量不稳定且由于酒师、熟练工及老酒等因素限制，同质放不出量，放量就无法同质。
Mr. Yu：唐师，那茅台公司能通过收购茅台镇其他小酒厂提高产量吗？
唐朝：可以，但不值当。自建一定是比收购更高效、成本更低的方式。
懒羊羊：唐老师，您说茅台的产量有天花板，营收和净利没有天花板，可以靠提价和改变产品结构，那是不是说这个提价的空间还挺大？
唐朝：通货永远膨胀，物价永远上涨，对于茅台酒价长期跑赢通胀的能力，我还是有信心的。
懒羊羊：唐老师一说物价和通货膨胀，立刻恍然大悟。
2022年5月31日
史岭：请教唐兄，“也就是说理想买点是个锚，重要的是指导我们不要乱来，但不是说1000就必须精确1000，1005就绝对不行。可以有一些乱来的成分在里面。”我想问的是卖点是不是也可以有一些乱来的成分在里面？
唐朝：可以，但要克服近因效应，要提前制定统一的规则，并说服自己。然后按规则操作，不可以事到临头、灵机一动式的乱来。
史岭：明白了，比如说乱来范围设定为卖点上下浮动2%，然后坚定遵守，不再越雷池半步。
史岭：借用几何学上的概念打个比方，也就是说锚并不是一个精确的点，而是一个提前设定好长度的、需要严格遵守的线段。
2022年5月31日
踏实：看了唐叔的价值投资实战手册，学习了不少知识，也明确知道挣长期稳定的收益很好，却老是无法静下心来买价值成长股。
请问对于这种心态，有没有什么克服的技巧呢？
唐朝：没啥技巧，多挨几次打就好了，大部分人都是这么过来的，包括我。
2022年5月31日
等待：昨天收到价投2，先泛读了一遍。按3年一个周期，感觉2021-2023是一个周期，感觉自己这波抓不住了。资金不凑手，焦虑啊！
唐朝：只要有信心相信自己没有能力看出这个周期，也就不用焦虑周期会按照你划的轨道跑掉了。
2022年5月31日
浩然：老唐好，最近沪深300调整了成份股，调出了一些近期下跌的优质企业，调进了一些近期上涨的新能源之类的高估企业，我觉得这样的调整很失败，这种被动调仓的方式，是不是降低了它的长期投资价值？
唐朝：指数规则是提前制定好的，这种调整经常会有，有成功的也有失败的。投宽基指数的人，不需要盯着这个。
2022年5月31日
赵浩淇：老唐，之前问过你香港结算中心的事，你说那是个代理，今天偶然看了中国电信的十大流通股，占比第一的是香港结算中心，有71.87%，控制权会有问题吗？
唐朝：没有。就好比全中国所有投资者（除江南春外）持有的分众传媒，如果显示为“中国登记结算中心”持股，并不意味着持股约76%的“中国登记结算中心”就控股了分众，分众的实际控制人还是持股不到24%的江南春，这个能理解吗？
不管是这里说的76%，还是你说的那个71.87%，它们并不是一致行动人，并不会共进退。
2022年5月31日
袁锦华：老唐，为什么不像海康一样，也建1000股美的集团的观察仓？
唐朝：主要原因是：穷。当下这遍地黄金的时间段里，没有空篮子去左顾右盼地搞观察啦。
2022年5月31日
Fengjiang：长期来着，中国的经济增速应该是下行趋势吧，股权的收益率整体上应该也会下行，那么您觉得在比较长远的未来（比如：10年20年后），10%的收益还容易获得吗？
唐朝：容易不容易的，关心着没用。不管容易不容易，我们都是在能力圈内选择预期收益率最高的资产配置，不管它是在20%和25%之间选择，还是在5%和7%之间选择。
Fengjiang：我是秉持价值投资理念，并一直在实践，但目前还没做到重仓少量几只股票。想问下，怎样才能做到重仓呢？
唐朝：当你能够放心自己做到重仓的时候，你就做到了重仓。在此之前，没有必要追求重仓。
2022年5月31日
泉：唐师，最近看一家公司财报，前五名客户的销售额占比达80%，单一客户销售额占比超过50%，如此集中，风险肯定会很大。
您觉得前五名客户销售额的比例在什么样的水平比较合理，又或者高于什么样的比例就应该特别注意了。盼指教，谢谢。
唐朝：这个恐怕还是要不同行业，不同企业具体分析，并没有一个指标去界定。
2022年5月31日
苹果：唐师，价值手册155页，第三种情况就是高估那段，第一行末，是五毛买一元，是一元卖两元怎么理解呢？是指五毛买进一元卖出，一元买进要两元才卖出。
唐朝：不是，指价值一元的东西，只肯出价五毛买入。价值一元的东西，遇到两元才卖出。
苹果：懂了，就是低于价值买入，高于价值卖出，是一种比较。
唐朝：对。
2022年5月31日
予安财生：老唐老唐，你一般做分析查资料都用什么网站啊？有没好用的推荐一下呗。
唐朝：我没用什么网站，我一般就看看财报，找信息就用百度搜搜。
2022年5月31日
海中舟：老唐，劵商显示的年收益准确吗，分红的资金包括在内吗？
唐朝：券商账户显示的收益，据我所知，如果没有资金出入的话，应该是准的。但如果有资金进出的话，就不准了。
海中舟：有资金进出，那怎么样才能准确计算呢?
唐朝：自己手工算的话，向书房发送“收益率”，有手把手教程。
只是想记录数据的话，直接用“有知有行”APP里的有知记账就可以。免费小程序“且慢小账本”也行。
自己只需要准确记录出入金时间和金额，然后定期记录总市值就行（每天、每周、每月或不定时记录都可以），剩下的APP或小程序会帮你算好的。
2022年5月31日
晓涛：古井B买入的时候可以选择现汇和现钞，但是卖出转回的时候是不是只能选择现钞？
我这里只能选择现钞，不知道是不是因为买入时选择现钞的原因，但卖出时转回这两者的汇率差还是挺大的。
唐朝：是的，不管你当初选什么，回银行都是现钞，木有办法的。
2022年5月31日
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