前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第102期。大掌柜：符合三大前提情况下，用老唐估值法，如果第二年净利润低于或者高于自己当初设定的估值，那么买卖点是调整还是不调整呢？书上没有看到，有可能是我看漏了。唐朝：可能调，可能不调。取决于你对三年后（从期初计的第四年）的估计。Y.X.R：老唐，咨询个问题，芒格说长期来看，股票收益率就是ROE，但如果从现金流折现角度看，假设预计现金流增长100%正确，那正好合理价值买入，那长期收益率不应该是折现率吗？我们用的折现率一般要比ROE低很多啊，折现率一般两倍无风险利率8%，10%这样，但好企业ROE一般20%以上，怎么解释呢？Y.X.R：看完了，还是迷糊。想问老唐估值法隐含折现率，用的是格雷厄姆的2倍无风险利率，为啥不用ROE当折现率或者要求回报率12%（老唐心中好企业增长率）当折现率？唐朝：两倍无风险收益率，是包括格雷厄姆和巴菲特等很多大师的经验，他们认为这足以弥补优质企业股权相对于债券的不确定性了。当然，你可以用12%，25%，乃至100%去做要求回报率，只要接受可投资机会的大幅减少就可以了。推到尽说你用100%来做要求回报率，你几乎不可能找到任何值得投资的对象。Y.X.R：我想不明白的是，巴菲特仅仅要求8%的回报率（大致2倍无风险），但60年时间投资回报率实际达20%，难道仅仅是买入时的安全边际吗？唐朝：因为估值的时候对增长取值足够保守。就像老唐估值法假设的是三年后等于债券，实际持有企业的表现大部分都会优于债券一样。此时再叠加买入时的安全边际，结果就是远高于折现率的回报。达：腾讯已经从底部涨了50个点，马上回本。欲望催促我马上卖掉。但是理智告诉我卖掉会后悔。理智如何战胜欲望？唐朝：你的欲望是卖掉后想干嘛？是想拿回来数，过个瘾？还是重新买入值得投资的股权。如果是前者，我认为不需要战胜，满足欲望才是第一重要的，人赚钱不就是为了满足自己的欲望咩？如果是后者，打算买什么，如果目标优于腾讯，也该卖。如果目标劣于腾讯，你怎么会有欲望的？享受阳光：这欲望的本质，可能还是你预期股价会跌，还是基于猜测股价波动的心理。冰冻273k：卖掉只是资产形态的转变，不会产生增值，要想增值，重要的是持有优质资产。然后，你再看看卖掉剩下的是啥，就想通了。唐朝：今天市场里飘扬的炒家言论，在百年前就一模一样的存在着。你看，去掉发表时间，这就是今天你我常常听到的主流台词啊。尤其是在股市持续下跌的时候，这些声音会特别地有说服力，嘿嘿。①谁又能说清楚“真正的价值”到底在哪里呢？我真的不认为有谁能搞清楚价值低估还是高估。②投资者真正需要密切关注的并非企业的盈利状况，而是其他股民的心理。④如果股价下跌，就应该及时拋出；如果股价上涨，就追涨买进。⑤必须要在一只股票上行通道刚刚打开时买进......百年前持这些观点的人，百年里旁观了价值投资群体的致富。今天依然持有这些观点的人，道路和前辈不会有什么区别。洁仔：没看图片时，还以为文字是从哪个网站的评论里找来的。市场穿越千年，还是一样的声音，但“买股票就是买企业”的真理也是恒久远。忆溪舟：为什么股市里有人碰的头破血流还是坚持一条道走到黑，可能是因为他们觉得投机方法运用的不够极致，只要怎么怎么就一定会怎么怎么。自在行风：下跌，已经让有所谓“真知”的人，觉得自己没有真知啦！风儿：所有的历史都曾是当代史，不同之处在于这样思考投资的个体发生了变化而已！何为贵：昨天看到所谓的中国特色估值体系，隐约感觉这玩意跟咱们的价投理念有冲突，我真担心未来会不会有一天，连巴芒唐的价投思想也不让说了。那将是至暗时刻。但愿只是我杞人忧天，现在真的被大环境搞的疑神疑鬼的，是病得治。bp：谢谢这些为股价制造波动的投机者们，我们才能有机会在低估甚至变态低估的价格买入，在高估的价格卖出。明月奴：想想这几条其实经不起推敲的，第一条我不知道股票的价值，不代表认真研究企业的人不知道股票的价值；第二条投资者怎么能知道其他人的心理呢？第四条股价上涨下跌怎么能知道呢，都是事后的事。第五条股票上行通道刚打开时？参考第四条。伯涵：百年前有人选择格雷厄姆，结果成就了巴菲特一派的巨富；百年前有人选择了洛布，结果亏掉了底裤；我们走在正道上，一路有书房书院的保护。明月奴：走了格雷厄姆的路，从此对技术分析说不，巴菲特不但那么的富，还不忘给我们普渡，唐师一套中翻中永远都是最酷，后院一群学习从不停步，大师兄法拉利开路，惊起学霸一群争渡。周明芃：搜了一下才知道洛布是谁，股评家杰拉尔德·洛布写了一本畅销书《投资生存战争》，他认为在股市投资赢利几乎就是天方夜谭。巴神：1)如果他们2月份就知道5月份道指会下跌到865点，为什么那时不告诉我，以便让我保住合伙基金的胜利果实呢?(2)如果2月份的时候他们不知道未来三个月会发生什么，那5月份的时候他们又怎么会知道呢?唐师点评：这不是巧了吗?咋晚留言区里也碰到和56年前巴菲特面对的问题。这段写于1966年7月12日的回复，盖住日期仿佛就是写给今天的。经典的力量，能穿越时空，恰恰是因为在亘古不变的贪婪和恐惧交替驱使下，股市其实没有什么新鲜东西，只是一遍又一遍地重复那些送钱的故事，老掉牙了。所以，答案也老掉牙了。黑牛：投机者也没错呀，只要人家能掌握其他股民的心理、大盘走势、认定股价上涨下跌趋势及上行通道是否已经打开...那人家也是稳稳地赚钱呀，而且赚的脚底板发麻...但是，然鹅，可惜...1.深度价值不回归咋办，市场给出的价格是有道理的。2.我们买入股票的目的，就是为了将股票卖给其他人。3.市场底部是试错试出来的，大盘代表全体股民情绪。4.涨跌的趋势具有惯性，要习惯用K线指导自己买卖。Chen41：昨天重温巴芒演义，第①点跟格老在后期说的很像，只不过这个股评家更极端。“过去，训练有素的证券分析师，能够以职业化的手段通过仔细研究，挑选出价值被低估的股票。然而根据目前正在进行的大量研究，我怀疑在大多数情况下，这样的分析研究是否能挖掘出表现优异的股票，使其收益满足以弥补研究成本。”关于格老的这句话，我有个疑问：他说的不能挖掘出表现优异的股票以覆盖研究成本，意思是不能挖掘出足够多的，价格低于内在价值的股票，以覆盖研究成本，还是价格低于清算价值呢？周明芃：因为市场先生的情绪是多变的，所以市场先生只能利用无法预测，关注市场先生是通往破产的捷径。凯恩斯的选美理论证明我们无法正确预测群体中最漂亮的那个。丹尼尔卡尼曼的《噪音》一书中也证明了：当群体之间能够互相交流信息的时候会产生噪音和偏差，往往是信息越多，偏差越多，会受到各种“近因效应”和“群体一致性”的影响。所以为什么唐师说“如何面对市场波动”是投资第一难，它解决的是赢和亏的问题，一旦真正理解了它，亏钱反而是一件非常不正常的事情，而理解企业和对企业估值只是解决盈利多还是少的问题。下跌的时候的恐慌的言论和股票上涨时候的狂热的言论，都是一枚硬币的一体两面，所以包括：“死了都不卖”“4000点是牛市新起点”“上涨空间刚刚打开”就是这样思维的体现作为“瞅着地而坚决不瞅傻子“的我们，在市场恐慌的时候，笑纳市场先生送给我们的金子；在市场狂热的时候，主动把市场急需的股票送给他们；在恐慌和狂热之间，我们就呆坐着不动，该读书读书，该刷剧刷剧，该游山玩水游山玩水，还有比这更加舒服的生活嘛….三文鱼（1/3600）：经过了近百年，这么有价值的理论、思想依旧只有少部分人能接受，不用担心之后的百年它会失效。我们只要走好自己的路就行。一条缓缓通往东北方的大道。苏飒：我认为投机的人是真的不理解股票的本质，对于他们来说这就是个赌场，不相信价投可以致富，以及想要快速致富的心理在作祟；能在经受过市场的毒打后，重新走上价投之路的人，才有真知，就如老唐的亲身经历；真幸运从进入股市，很快能接触了书房，并认可这条路，我只想说一句“投资(抄作业）真的很简单啊！”林先森：百年过去这种相互猜疑大家的想法，相互博弈互摸钱包的负和博弈依然是主流，才给我们提供了一个最好的投资环境。这群人里面也许有真的擅长此道，一样能挣钱的。但那有怎样？我们并没这方面的天赋，而且这样挣钱心理太累。打好自己最喜欢的太祖长拳，反正从未指望把所有钱都挣了。过了如何看待波动这关，就能解决股市里是赚还是亏，剩下的如果喜欢阅读研究，就在漫漫余生好好精进水平，努力在宽基的基础上提高3-5个百分点。如果对此真的不太感兴趣，就努力在职场奋斗。通过职业挣更多的钱，慢慢转移到股权这些最好的资产上，余生一样可以过的体面。马林：唐老师，想学习护城河方面的知识，什么书比较好。唐朝：其实最好的教材就是巴菲特历年致股东信，没有比他老人家说的更细的了，持续说几十年。波波：你永远不知道政策的底线在哪，前段时间有些大V预测到明年2月前政策都不可能有大的变化，这几个月都是垃圾时间，建议轻仓等待，不知那些静待形势明朗的散户现在作何感想。唐朝：我从未见过能靠这些预测持续挣钱的，无论是生活里还是书本里。唐朝：学着接受，尽量去看事情的光明面，在自己可以努力的地方努力，大致也就如此吧！“coco左宗昊：每次看老唐文章，感觉炒股好简单，自己做起来好难好难……老唐：你要想掏别人的腰包，那就很难，不仅对你难，对我而言也巨难。你若赚企业股东应该赚的钱，那本就是易如反掌。一念天堂，一念地狱，选择而已！”老张：说个好玩的，当年刚入市时还买过同花顺的B（买）S（卖）信号，真以为拿到了葵花宝典！严格照买卖点信号操作了几天，发觉怎么还是亏钱？……然后去复盘，竟然发现原先的买点信号在我买过几天之后居然变成了卖点信号！以为买的是BS信号，实际却是妥妥的SB。唐朝：这个叫之字转向函数，会自动根据未来调整前面，不用人工干预。老张：是的……交过学费才知道所有这些个指标都是“动态”的，唯有跳出股海，不做股民做股东，方是投资正道！星火何时：老唐你也太专业了，就是做技术派你也是最专业的，都研究指标背后的函数了。我那会儿做技术流的时候就是看趋势线，凭感觉，真没想过后面的函数问题。老张：老唐……你，还是招了吧！到底是天上什么星下凡？我怀疑你是人工智能。唐朝：唉，其实是自己死笨死笨的，哪堵墙都死命撞过，撞的一脸的鼻血。但凡真有那么一点点智能，也不至于如此......哈哈。星火何时：嗯嗯，如果老唐现在还在走技术路线，会不会也是一代宗师，堪比江恩、艾略特、利佛莫尔。现在市场上很多走技术路线的人也是活的好好的，经常在市场上活跃，我不信你比他们差。唐朝：宗师？我只能变粽子，捆的死死的，煮的透透的......这个玩意儿，越努力越悲伤。活的好好的，大部分是自己也不太坚信的感觉派、滑头派、骑墙派。像我这种轻度偏执、遇上南墙也想撞过去的人，大概率是早就死透了。星火何时：感觉派、滑头派、骑墙派，感觉老唐在说三年前的我，我承认我是从技术派之量化分析转来的。老张：往事不堪回首…..搞技术的岁月，刺激是够刺激，天天心惊肉跳，就算真的能挣到的钱，命也是剩半条，身心俱疲！星火何时：老哥说的非常有道理。三年前做量化交易每天要盯盘，还要上班，哪个痛苦啊。随着发量的减少和血压的身高，虽然我在2016年就关注了老唐，终于还是在2019年，才真正拜倒在老唐的太祖长拳面前。
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